เจาะความเสี่ยงตลาดหุ้นกู้ไทย ในภาวะดอกเบี้ยขาขึ้น

EIC มองว่า การดำเนินนโยบายการเงินตึงตัวอย่างค่อยเป็นค่อยไป จะช่วยให้รายได้ของธุรกิจกลุ่มเสี่ยง ยังสามารถฟื้นตัวและรับมือกับภาวะการเงินตึงตัวขึ้นได้

การออกหุ้นกู้ของภาคธุรกิจไทยเร่งตัวขึ้นมากในปีนี้

แม้ต้นทุนการระดมทุนจะปรับสูงขึ้น แต่ภาคธุรกิจก็ยังมีความต้องการระดมทุนเพิ่มขึ้นต่อเนื่อง เพื่อเป็นเงินทุนหมุนเวียนและลงทุน ตามกิจกรรมทางเศรษฐกิจที่มีแนวโน้มปรับดีขึ้น อย่างไรก็ดี มาตรฐานการปล่อยสินเชื่อของสถาบันการเงินที่ยังเข้มงวดต่อเนื่อง ส่งผลให้ภาคธุรกิจอาจมีข้อจำกัดในการขอสินเชื่อจากสถาบันการเงิน และส่วนหนึ่งหันมาระดมทุนผ่านตลาดหุ้นกู้มากขึ้น ด้วยเหตุนี้ การออกหุ้นกู้จึงเร่งขึ้นมากในปีนี้ โดยมูลค่าการออกหุ้นกู้ใหม่ของภาคเอกชนไทยที่ไม่รวมภาคการเงิน (New bond issuance) ในช่วง 8 เดือนแรกของปี 2022 เร่งตัวขึ้น 21%YOY มีมูลค่ารวมทั้งสิ้นราว 9.5 แสนล้านบาท ซึ่งการระดมทุนที่สูงขึ้นมากนี้ เป็นไปตามแนวโน้มการฟื้นตัวของเศรษฐกิจไทย และเป็นผลจากความต้องการล็อกต้นทุนทางการเงินของภาคธุรกิจก่อนอัตราดอกเบี้ยจะมีแนวโน้มปรับสูงขึ้นอีกในระยะต่อไป

ความเสี่ยง Yield snapback ต่อหุ้นกู้ภาคธุรกิจไทย “ในระยะสั้น” ไม่น่ากังวลนัก

วัฏจักรดอกเบี้ยขาขึ้นส่งผลให้ภาคธุรกิจที่ระดมทุนผ่านหุ้นกู้เผชิญกับความเสี่ยงที่อัตราผลตอบแทนหุ้นกู้ปรับสูงขึ้นอย่างรวดเร็ว (Yield snapback) ซึ่งกระทบต่อต้นทุนการกู้ยืม ตลอดจนฐานะการเงินของภาคธุรกิจ อย่างไรก็ดี หุ้นกู้ของภาคธุรกิจไทยในปัจจุบันกว่า 90% จ่ายอัตราดอกเบี้ยในรูปแบบคงที่ (Fixed coupon) ดังนั้น ในระยะสั้นนี้ แม้อัตราดอกเบี้ยในตลาดเงินจะมีแนวโน้มปรับสูงขึ้นต่อเนื่อง แต่ต้นทุนการระดมทุนของภาคธุรกิจที่ได้ออกหุ้นกู้ไปแล้วจะไม่ปรับสูงขึ้นตามในทันที ส่งผลให้ความเสี่ยงจาก Yield snapback ของภาคธุรกิจไทย “ในระยะสั้น” ยังไม่น่ากังวลนัก อย่างไรก็ดี ความเสี่ยงจะเพิ่มขึ้นเมื่อหุ้นกู้ครบกำหนดชำระในอนาคต เพราะหากภาคธุรกิจยังต้องการระดมทุนต่อเนื่องในช่วงวัฏจักรดอกเบี้ยขาขึ้น ก็จะเผชิญกับต้นทุนที่สูงขึ้น และกระทบต่อฐานะทางการเงินของผู้ประกอบการได้

ความเสี่ยง Roll-over ของหุ้นกู้ Speculative จะสูงขึ้นมากในปี 2023-2024

ปริมาณหุ้นกู้ที่จะครบกำหนดอายุในช่วงที่เหลือของปี 2022 มีไม่มากนัก โดยมีมูลค่าราว 2.8 แสนล้านบาท หรือ คิดเป็น 8% ของยอดคงค้างหุ้นกู้ภาคเอกชน อย่างไรก็ดี ความเสี่ยงในการต่ออายุหุ้นกู้ (Roll-over risk) จะเพิ่มขึ้นในปี 2023 และ 2024 เนื่องจากหุ้นกู้ที่จะครบกำหนดอายุมีสัดส่วนสูงขึ้นเป็น 15% และ 18% ของยอดคงค้างหุ้นกู้ภาคเอกชน ตามลำดับ นอกจากนี้ พบว่า หุ้นกู้กลุ่มที่มีความเสี่ยง Roll-over มากที่สุดคือ หุ้นกู้กลุ่มความน่าเชื่อถือต่ำ (Speculative) ซึ่งส่วนใหญ่มีอายุคงเหลือเฉลี่ยเพียง 1.5 ปี โดยจะครบกำหนดอายุในปี 2023 และ 2024 เป็นสัดส่วนสูงถึง 39% และ 35% ของยอดคงค้างหุ้นกู้ Speculative grade ทั้งหมดจึงทำให้ต้องเผชิญกับแนวโน้มอัตราดอกเบี้ยขาขึ้นในรอบนี้ อย่างไรก็ดี ความเสี่ยง Roll-over ในตลาดหุ้นกู้โดยรวมยังไม่สูงนัก เนื่องจากหุ้นกู้เกือบ 90% เป็นกลุ่ม Investment grade ที่ผู้ออกมักเป็นบริษัทที่มีฐานะทางการเงินเข้มแข็งและมีความเสี่ยงผิดนัดชำระหนี้ต่ำ และมีอายุคงเหลือเฉลี่ยนานถึง 4.3 ปี

การออกหุ้นกู้ของธุรกิจภาคบริการ และธุรกิจอสังหาริมทรัพย์และก่อสร้าง มีความเสี่ยงจากแนวโน้มดอกเบี้ยขาขึ้นมากที่สุด

แม้ภาพรวมของต้นทุนการระดมทุนในตลาดหุ้นกู้ปี 2022 จะปรับสูงขึ้นเกือบทุกภาคอุตสาหกรรม แต่ความเสี่ยงในการต่ออายุหุ้นกู้ของแต่ละภาคอุตสาหกรรมในปี 2022 โดยรวมยังอยู่ในระดับต่ำตามสัดส่วนการครบกำหนดอายุในปีนี้ที่ยังไม่มากนัก อย่างไรก็ดี อุตสาหกรรมที่มีต้นทุนการระดมทุนสูงที่สุด ได้แก่ ภาคบริการ และภาคอสังหาริมทรัพย์และก่อสร้าง ซึ่งจะมีความเสี่ยง Roll-over risk สูงขึ้นมากในปี 2023 และ 2024 เนื่องจากมีสัดส่วนหุ้นกู้ที่จะครบกำหนดชำระหนี้มากที่สุดเมื่อเทียบกับภาคธุรกิจอื่น โดยเฉพาะหุ้นกู้ในกลุ่ม Speculative grade โดย EIC ประเมินว่า รายได้ของธุรกิจภาคบริการจะกลับมาฟื้นตัวเทียบเท่ากับช่วงก่อนเกิด COVID-19 ได้ในปี 2024 ขณะที่คาดว่ารายได้ของธุรกิจภาคอสังหาริมทรัพย์และก่อสร้างจะสามารถฟื้นตัวเทียบเท่ากับช่วงก่อนเกิด COVID-19 ได้ในปี 2024-2025 ดังนั้น ในช่วงที่รายได้ของธุรกิจภาคบริการ และภาคอสังหาริมทรัพย์ฯ ยังไม่ฟื้นตัวเต็มที่ และมีการระดมทุนผ่านหุ้นกู้ Speculative grade ที่จะครบกำหนดชำระหนี้ในสัดส่วนสูงกว่าธุรกิจอื่น จะมีความเสี่ยงผิดนัดชำระหนี้สูงและมีต้นทุนการระดมทุนสูงที่สุดภายใต้วัฏจักรดอกเบี้ยขาขึ้น

การดำเนินนโยบายการเงินไทยแบบตึงตัวอย่างค่อยเป็นค่อยไป จะช่วยให้ธุรกิจกลุ่มเปราะบางสามารถฟื้นตัวและรับมือกับต้นทุนทางการเงินที่สูงขึ้นได้

EIC มองว่า การดำเนินนโยบายการเงินตึงตัวของไทยอย่างค่อยเป็นค่อยไป จะช่วยให้รายได้ของธุรกิจกลุ่มเสี่ยงยังสามารถฟื้นตัวและรับมือกับภาวะการเงินตึงตัวขึ้นได้ โดยนโยบายการเงินไทยอาจไม่จำเป็นต้องเร่งปรับขึ้นดอกเบี้ยเหมือนกลุ่มเศรษฐกิจพัฒนาแล้ว เนื่องจากเศรษฐกิจไทยฟื้นช้ากว่า และมีรอยแผลเป็นทางเศรษฐกิจที่ลึกกว่า อีกทั้ง ยังมีความเสี่ยง Roll-over ในตลาดหุ้นกู้ของกลุ่มธุรกิจที่รายได้ฟื้นตัวได้ช้า ด้วยเหตุนี้ การขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายอย่างค่อยเป็นค่อยไปจะช่วยทำให้ภาคธุรกิจกลุ่มดังกล่าวสามารถปรับตัวได้ทัน และลดความเสี่ยงต่อการผิดนัดชำระหนี้ในช่วงดอกเบี้ยขาขึ้นได้